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原标题:百威亚太隐退背后的视角之争 来源:格隆汇

作者 |股海浮沉

数据支持 | 勾股大数据

7月13日凌晨,百威英博(BUD.US)披露,决定不再推进其子公司百威亚太在香港的IPO计划。公司称,由于包括现行市况等一些因素,百威亚太暂停上市。受此利空因素影响,百威英博股价盘中跌幅一度达到4.4%。在美国3大股指当天收盘价均创历史新高的背景下,百威英博最终收跌超3%。

在此之前,百威亚太7月5日-11日招股,拟全球发售约16.27亿股,其中香港发售约8,132.7万股,国际发售约15.45亿股;发售价每股40.00港元-47.00港元。按照招股价上限计算,百威亚太此次IPO最多可募集764.47亿港元。

作为国际知名公司的百威英博,在子公司IPO已箭在弦上的时候突然主动申请终止上市进程,同时考虑到本次IPO募集金额巨大,因此此事件不免让市场在猝不及防中议论纷纷。据了解,围绕百威亚太在香港上市的定价问题,公司与摩根大通及摩根士丹利未能达成共识。

从公开的信息来看,百威亚太上市之路终止给人的感觉是“价格没有谈拢”,公司股东与投资者就发行价格之间存在明显的分歧。但是在笔者看来,“价格没有谈拢”的背后折射出来的更多的可能是上市公司与投资者之间在啤酒未来前景及募集资金用途方面的视角之争。

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啤酒增速变缓,百威亚太增速是否将持续?

百威亚太股东视角:百威亚太定位高端,消费升级业绩可期。

说起啤酒很容易让人联想起A股市场上的今年以来涨得“热火朝天”的白酒行业,某种程度上这两个行业有很多的相似之处,尽管近几年两个行业的销量的增速出现放缓甚至出现下滑,但高端品牌在销量和净利润增速方面依旧保持较快增速,出现了大家已经周知的消费升级的现象。

百威亚太定位高端啤酒品牌,旗下拥有或获许可使用的品牌包括全球品牌百威、时代及科罗娜,在我们的日常生活中又以百威最为知名,特别是最近几年百威啤酒大举进军以中国为代表的亚太市场。

对于啤酒行业的增长前景,从下图按价格类别划分的亚太地区啤酒消费量增速及其市场价值的演进及演进预测可以看出,整个行业按啤酒消费量计年复合增速缓慢,2013-2018年期间年复合增长率为-0.5%,2018-2023年期间年复合增长率为1.7%;整个行业按市场价值增速来看,其行业年复合增速由2013-2018年期间的3.3%上升到4.8的水平,依旧保持较慢的增速水平。

但是,从图中可以看到高端及超高端价位的啤酒无论是消费量增速还是市场价值增速都远高于行业平均水平,因此表现出较强的消费升级的趋势。定位为高端品牌的百威亚太2018年实现营业收入和净利润增速同比分别增长8.59%、30.83%,可见这样的增速水平给了百威亚太的股东在发行价的定价上很大的自信。

伴随着全球经济增速最快的亚太地区经济增长,在其现有的股东看来,未来百威亚太的业绩增长依旧可期。

在定价方面,公开披露的信息显示,百威亚太以每股40港元至47港元招股,百威此次上市对应的市盈率介于38.5~45倍。对于这个发行市盈率是否贵了,我们应该首先对标一下港股或美股上市的啤酒标的。

(注:百威亚太的市盈率根据2018年净利润计算,其他为2019年7月15日美股收盘后最新数据)

从百威亚太港股和美股的对标啤酒上市公司来看,公司发行市盈率似乎也比较适中,并没有比同行业贵多少。因此进一步降价发行对其现有股东来说可能会觉得有点吃亏。

投资者视角:百威亚太未来高增长预期存疑,募集金额过大。

投资者认为啤酒行业增速无论从销量增速和市场价值增速上来看未来将放缓是不争的事实,行业往高端迈进也是不争的事实,未来低端市场放缓明显,因此高端啤酒将是各啤酒生产商的必争之地,这将导致未来高端啤酒的竞争加剧,百威亚太能否保住现有在高端啤酒领域的优势具有不确定性。

至少从百威亚太的销量数据来看,未来保持较高速度增长的基础并不牢固,其上市申请书上披露的数据显示,其2018年销量同比增速仅为2.1%。对于很少提价的啤酒行业来说,如果未来销量增速不佳将难有好的业绩增速。

我们也注意到,如果从全球资产配置的角度来看,像食品饮料类的上市公司,其正常的市盈率区间应该在25-35倍之间,其估值中枢应该在30倍左右的水平。这个行业的代表公司有可口可乐、贵州茅台和五粮液等,目前这三家公司的市盈率(TTM)分别在33倍、31倍、32倍的水平,同时从近几年业绩增速和定价权的角度来看,贵州茅台、五粮液具有明显的优势。因此,换个角度看的话,百威亚太似乎并不算便宜,甚至显得有点贵。

同时,百威亚太本次IPO募集资金不超过98亿美元,按照招股价上限计算,百威亚太此次IPO最多可募集764.47亿港元。光看募集资金的金额我们可能只知道数额大,如果和2018年港交所全年IPO募集资金总额2,880亿港元相比,你就知道其真的有多大了。百威亚太一家的募集资金金额的上限超过港交所2018年全年IPO募集金额的四分之一!

因此,从发行价和募集资金规模同时来理解的话,投资者认购比例不够似乎是很容易理解的。

打个比方,如果把百威亚太发行的股份看成一个商品,市场上的投资者化整为一个消费者,如果买这件商品需要花很大一笔钱,同时这件商品相对于其他商品而言又不是很便宜,这个时候这个消费者的购买行为就会变得很慎重了。因此,在百威亚太现有的股东同时在降低发行价位和减少募集资金金额方面均不做出让步的情况下,募集失败似乎也在情理之中。

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募集资金用于还债

根据上市申请书披露,百威亚太将会用全部IPO净筹资额悉数清偿其于韩国债务应收贷款项下的债务,以及偿还其于股东贷款项下对AB InBev Investment Holding Company Limited的部分债务。而韩国债务是在百威亚太上市前母公司通过业务转移转给百威亚太的。

对于普通投资者而言,公司上市募集资金用于扩充公司业务和占领市场可以增厚公司利润可以让他们分享公司发展壮大的成果,但是募集资金全部用于偿还上市公司先前欠下的债务似乎有点变味了。

正如巴菲特所说,“股票本质上是一只票面利息不固定的长期债券”,从这个角度来看的话,百威亚太似乎在借新还旧,通过上市并不能直接使其业务在原有基础上进行扩张,只是为了降低债务杠杆。因此,这样做并不能获得广大投资者的认同。

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结语

贸易争端尚未平息,全球经济增速放缓的迹象越来越明显。

虽然美股三大股指在上周均创历史新高,但其是在市场预期美联储将要降息的背景下实现的。

同时,上周A股和港股均出现较大波动,其中上周一港股盘中多只股票出现“闪崩”,加上百威亚太在上市就差临门一脚时选择隐退,虽然主要原因应该是其现有股东与广大投资者存在视角之争,但也从一个侧面反映了投资者对市场的信心不足。

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